PARKIET POD LUPĄ
Indeks WIG-Budownictwo w ciągu pierwszego półrocza 2021 roku kontynuował trend wzrostowy i z poziomu 3800 punktów dotarł we wrześniu w okolice 4400 punktów, co oznacza około 15% wzrost.
W kwietniowym numerze miesięcznika „Builder” można było przeczytać artykuł naszego autorstwa, w którym poddaliśmy analizie wyniki spółek sektora budowlanego notowanych na GPW za rok 2020. Wnioski płynące z tamtych analiz były dość optymistycznie. O największych podmiotach z branży pisaliśmy jako o „giełdowych liderach na fali”. Wydawało się, że także mniejsze spółki w dużej mierze przeszły przez trudny pandemiczny rok 2020 bez istotnych problemów. Indeks WIG-Budownictwo na koniec 2020 roku znajdował się na historycznych maksimach.
Co zadziało się przez ostatnie 6 miesięcy?
Indeks WIG-Budownictwo – w ciągu pierwszej połowy 2021 roku kontynuował trend wzrostowy i z poziomu 3800 punktów dotarł we wrześniu w okolice 4400 punktów, co oznacza około 15% wzrost. Zauważyć należy, że zmiana tego indeksu jest zgodna również z ogólnym zachowaniem rynku – dynamika indeksów WIG, WIG20, MWIG40 czy SWIG80 była podobna. Nie możemy zatem postawić tezy, że branża budowlana istot-nie wyróżniała się w zakresie oceny przez inwestorów na tle rynku. Patrząc na sam indeks, nie sposób analizować go bez rozbicia na po-szczególne składniki.
Największy udział, wynoszący ponad 44%, miał Budimex, a kolejne spółki zajmujące się działalnością typowo związaną z realizacją kontraktów budowlanych (Erbud, Polimex-Mostostal, Mirbud) składają się na następne 11% ogółu udziałów w indeksie WIG-Budownictwo.
Największy udział, wynoszący ponad 44%, miał Budimex, a kolejne spółki zajmujące się działalnością typowo związaną z realizacją kontraktów budowlanych (Erbud, Polimex-Mostostal, Mirbud) składają się na następne 11% ogółu udziałów w indeksie WIG-Budownictwo. Wszystkie wymienione spółki pokazały w pierwszej połowie 2021 roku bardzo solidne wyniki, cechujące się skokowym wzrostem względem analogicznego okresu poprzedniego roku, zwłaszcza na poziomie realizowanych marż na sprzedaży, zarówno kwotowo, jak i w ujęciu procentowym. Przyczyny wolumenowego wzrostu sprzedaży spółek działających w branży budowlanej pozostają niezmienne. Popyt na usługi budowlane w Polsce jest w dużej mierze generowany przez, przeżywający w tym momencie okres boomu, sektor budownictwa mieszkaniowego. Indeks WIG-Deweloperzy pnie się w górę, podążając za rosnącymi w dwucyfrowym tempie cenami mieszkań. Te sprzedają się na pniu – w większości przypadków deweloperzy mają już klientów na mieszkania, które będą budowane przez najbliższe 2 lata.
Jednocześnie liczba rozpoczynanych projektów i wydanych pozwoleń na budowę bije historyczne rekordy. Tak wielka aktywność generuje oraz nadal będzie generować popyt na usługi firm budowlanych z zastrzeżeniem, że integracja pionowa i tworzenie własnych generalnych wykonawców przez deweloperów jest również trendem, który zmienia sektor. Nie sposób nie zauważyć działań Dom Development, którego budowlane ramię pod względem obrotów może już konkurować z największymi graczami na rynku.
Indeks WIG-Deweloperzy pnie się w górę, podążając za rosnącymi w dwucyfrowym tempie cenami mieszkań.
Ciekawym zjawiskiem jest sprzedaż całych budynków lub wręcz portfeli mieszkań wyspecjalizowanym w instytucjonalnym najmie (private rental sector – PRS) inwestorom zagranicznym, którzy w ostatnich miesiącach weszli z rozmachem do Polski (Heimstaden, NREP, TAG Immobilien). Popyt ze strony tego typu graczy będzie według większości oczekiwań istotnie wpływał na rynek w Polsce.
Również zapotrzebowanie na usługi budowlane ze strony budownictwa przemysłowego oraz logistyki nie ustaje. Liczba metrów kwadratowych hal magazynowych w naszym kraju rośnie od kilku lat niezwykle dynamicznie i nie widać na horyzoncie czynników, które miałyby ten trend w krótkim okresie zatrzymać.
Rządowy Program Budowy Dróg Krajowych przedstawiony w sierpniu 2021 roku zakłada inwestycje rzędu 292 mld złotych do roku 2030 (z perspektywą do 2033). Od lat GDDKiA generuje stabilny popyt na kontrakty drogowe. Jednocześnie budowa Centralnego Portu Komunikacyjnego sprawi, że udział Skarbu Państwa w generowaniu zamówień dla sektora budowlanego powinien rosnąć. Ponadto inne uwarunkowania ekonomiczne, takie jak m.in. boom na inwestycje w energię odnawialną, powodują, że od strony popytowej najbliższy czas dla branży budowlanej wydaje się rysować jak najbardziej korzystne perspektywy. Niemniej po okresie prosperity, który zgodnie z przedstawionymi perspektywami wydaje się znajdować kontynuację w kolejnych latach, nieubłaganie musi nadejść czas wyhamowania gospodarki. W tym miejscu należy sobie zadać pytanie o rolę państwa w branży tak eksponowanej na ogólną koniunkturę w gospodarce jak popularna budowlanka. Na świecie powszechnym rozwiązaniem jest pełnienie przez państwo funkcji regulacyjnej w sektorze – tj. dostosowanie popytu kreowanego przez inwestycje państwowe do popytu prywatnego. Niewątpliwą zaletą takiego rozwiązania jest zapewnienie swoistej stabilności całej gałęzi i zapewnienie przewidywalności na rynku. Mo-że to jednak prowadzić do oczywistych negatywnych konsekwencji, takich jak niedoinwestowanie w poszczególnych gałęziach (np. infrastrukturze) w okresach wzmożonych inwestycji prywatnych oraz efektywne wyhamowanie pozostałych, współzależnych sektorów gospodarki.
Wzrost cen i inne ryzyka
Niemniej, niezależnie od tego, jak optymistycznie wyglądają wyniki sektora budowlanego za pierwsze półrocze 2021, nie można ich analizować w oderwaniu od ryzyk, z którymi branża zmaga się już te-raz, a których odbicie w wynikach będziemy mogli zauważyć dopiero w najbliższych miesiącach.
Ostatnie kilka miesięcy to czas, gdy wraz z odradzaniem się gospodarki światowej po lockdownach istotnie wzrosło zapotrzebowanie na surowce i różnego rodzaju materiały używane przez przemysł, w tym przez sektor budownictwa. Ceny zwłaszcza stali, drewna, cementu czy innych podstawowych materiałów urosły w porównaniu do końca ubiegłego roku skokowo, by w drugiej połowie bieżącego zacząć odreagowywać intensywne podwyżki.
Nierzadko wzrosty ceny wynosiły okresowo nawet do 50%. Jednym z najbardziej jaskrawych i działających na wyobraźnię przykładów jest globalna cena tarcicy (drewna), która w maju rosła już o ponad 100%, aby na koniec sierpnia 2021 spaść do poziomu o prawie 40% niższego niż na koniec ubiegłego roku. Efektywnie cena tarcicy mierzona kontraktami futures począwszy od początku tego roku urosła z ceny ok. 800 USD/1 FBM (board foot – jednostka miary o wymiarach 1 stopa x 1 stopa x 1 cal) do 1600 USD/FBM, by później spaść do poziomu 500 USD/FBM. Tak skrajna wrażliwość cen surowców powoduje, że efektywne planowanie budżetowe oraz prognozowanie wyników jest w branży budowlanej trudniejsze niż kiedykolwiek.
Analogicznie łańcuchy dostaw nie nadążały z zaspokajaniem potrzeb odbiorców. Inflacja, którą coraz wy-raźniej widać w naszym kraju, zna-lazła też bezpośrednie przełożenie na oczekiwania płacowe i ceny usług podwykonawców. W efekcie tych zjawisk koszty realizacji kontraktów zauważalnie rosną. Wyda-je się, że budżety kontraktów długoterminowych realizowanych przez większość spółek z branży wymagają rewizji. Potencjalną remediacją całego problemu, z perspektywy branży, byłoby przejście na indeksację cen zlecanych kontraktów w oparciu o koszyki dóbr czy inflację. Niestety, z perspektywy generalnych wykonawców coraz ciężej o tego rodzaju zapisy w zleceniach na roboty budowlane. Obecnie coraz częściej słychać o przetargach na kontrakty dotyczące projektów budowlanych kwotowanych w walutach obcych (!), do realizacji w latach 2023–2024 (!!), bez indeksacji cen, niezależnie od zmienności kursu waluty czy cen bazowych materiałów i usług.
Wydaje się, że brak symetrii w zakresie podziału ryzyka wzrostu cen pozostaje na naszym rodzimym rynku tradycją. Uczestnictwo w rynku budowlanym w Polsce stawia przedsiębiorstwa budowlane przed trudnym do uniknięcia ryzykiem zmian cen i ogólnych kosztów budowy. Ustalone sztywno ceny, wy-negocjowane w silnie konkurencyjnym środowisku, mogą sprowadzać budżetowane marże do niebezpiecznie niskich poziomów. Bezpośrednią konsekwencją takiego rozwoju sytuacji może być kolejny krach oraz fala, która wyeliminuje z rynku tych najbardziej agresywnych. Wprowadzenie systemowych rozwiązań lub instrumentów zabezpieczających to ryzyko wydaje się oczekiwanym, aczkolwiek od lat trudnym do osiągnięcia kierunkiem. Największymi beneficjentami obecnego stanu są inwestorzy (zwłaszcza inwestorzy mieszkaniowi) cieszący się z nisko zakontraktowanych w przeszłości projektów, które są w stanie sprzedać po dzisiejszych istotnie wyż-szych cenach.
Obecnie coraz częściej słychać o przetargach na kontrakty dotyczące projektów budowlanych kwotowanych w walutach obcych, do realizacji w latach 2023–2024, bez indeksacji cen, niezależnie od zmienności kursu waluty czy cen bazowych materiałów i usług.
Z drugiej strony – z perspektywy generalnych wykonawców łatwo jest uargumentować kwotowanie w budżetach tworzonych w tym momencie po rekordowo wysokich cenach. Każdy spadek cen będzie oznaczał dodatkowy zarobek ponad ten pierwotnie zabudżetowany. Po raz kolejny wydaje się mieć zastosowanie zasada, że rynek generalnych wykonawców to rynek, gdzie najistotniejsze umiejętności to elastyczność procesów produkcyjnych i zarządzanie ryzykiem, które pozwalają na umiejętne rotowanie zasobami oraz portfelem zleceń tak, żeby w ciężkich okresach zapewnić podtrzymywalność biznesu, a w lepszych czasach pozyskać maksymalnie duży portfel zleceń i zmaksymalizować zyski przez realizację odpowiedniej ilości kontraktów.
Drugie półrocze?
Na dzień dzisiejszy trudno ocenić skalę problemu konieczności rewizji budżetów na podstawie ogólnodostępnych wyników finansowych czy danych na temat cen. W danych finansowych za pierwsze półrocze publikowanych przez spółki notowane kwestia ta nie wydaje się jednakże istotnie uwypuklona i wpływać na rentowność realizowanych kontraktów, o czym wspomnieliśmy wcześniej – w zasadzie wszyscy liderzy branży pochwalili się wynikami lepszymi nie tylko kwotowo, ale również rosnącymi wskaźnikami marży zysku czy marży na sprzedaży. Być może jest to cisza przed burzą oraz swego rodzaju zaklinanie rzeczywistości.
Rynkowi sceptycy mogą powiedzieć, że końcoworoczne zamknięcie bilansu i rewizja marżowości realizowanych kontraktów długoterminowych może przynieść sporą porcję rozczarowań, a realizowane do tej pory z kilku- czy nawet kilkunastoprocentową marżą kontrakty mogą stać się kontraktami generującymi straty oraz kulą u nogi wielu przedsiębiorstw budowlanych.
Wszyscy liderzy branży pochwalili się wynikami lepszymi nie tylko kwotowo, ale również rosnącymi wskaźnikami marży zysku czy marży na sprzedaży. Być może jest to cisza przed burzą i swego rodzaju zaklinanie rzeczywistości.
Z kolei optymiści mogą wskazywać na fakt, że drugie półrocze, pomimo rekordowo wysokich odczytów inflacji w Polsce, przyniosło już wybicia dołem z konsolidujących się na historycznie wysokich poziomach cen surowców. W konsekwencji zatem marże względem pierwsze-go półrocza powinny być już tylko wyższe lub na podobnych poziomach. Jeśli dodać do tego rekordowe poziomy inwestycji prywatnych oraz planowane inwestycje sektora publicznego, może się okazać, że jedynym wynikiem tego równania będzie dalszy wzrost wyceny spółek z sektora i rekordowe wyniki.
Jedyne, co jest w tym momencie pewne, to fakt, że obserwatorów rynku czeka kolejny niezwykle ciekawy okres. Szans na rynku wydaje się naprawdę wiele – pytanie tylko, czy szanse te nie będą obarczone zbyt dużym ryzykiem.
O autorach:
Piotr Rówiński – Partner, PwC Polska
Piotr jest Partnerem w PwC, liderem zespołu GRC i Audytu Wewnętrznego w regionie CEE. Odpowiada za usługi w zakresie ładu korporacyjnego, w tym zarządzania ryzykiem, kontroli wewnętrznej, compliance, audytu wewnętrznego oraz ESG. Jego doświadczenie obejmuje: usługi doradcze i atestacyjne w obszarach ESG, w tym oceny dojrzałości, wsparcie we wdrażaniu oraz mierzeniu wskaźników (w tym śladu węglowego), dostosowanie do wymogów regulacyjnych, atestacje raportów zrównoważonego rozwoju, a także optymalizacja procesów biznesowych. Piotr jest członkiem Rady Zielonego Indeksu i aktywnie uczestniczy w pracach Forum Rad Nadzorczych.
Mateusz Księżopolski – Dyrektor, PwC Polska
Mateusz Księżopolski jest biegłym rewidentem, dyrektorem w dziale audytu PwC Polska. Specjalizuje się w badaniu sprawozdań finansowych spółek z sektora nieruchomości.
Jakub Waszkiewicz – Wicedyrektor, PwC Polska
Jakub Waszkiewicz jest wicedyrektorem w dziale audytu PwC Polska. Odpowiada za badanie sprawozdań finansowych największych klientów z branży usług budowlanych.
