BLASKI I CIENIE DEBIUTU NA GPW

Dla prężnie rozwijających się firm debiut na giełdzie wydaje się naturalnym krokiem naprzód. Znamy przykłady wielu spółek, które na GPW urządziły się całkiem wygodnie, a dla sporej części z nich debiut okazał się awansem na zupełnie inny poziom. Rynek kapitałowy daje dostęp do finansowania, zwiększa wiarygodność wobec partnerów biznesowych i pozwala budować rozpoznawalność marki. Jednocześnie oznacza konieczność funkcjonowania w warunkach znacznie większej transparentności oraz pod stałą oceną inwestorów, analityków i urzędów. Czy zatem, bilansując wszystkie zyski i koszty, wejście na parkiet faktycznie się opłaca?

Z tego artykułu dowiesz się:

czy opłaca się wejść na giełdę;
co prezesi mówią o obecności na rynku publicznym;
jakie obowiązki ma spółka giełdowa;
kiedy najlepiej debiutować na GPW;
jak wyglądają perspektywy dla spółek budowlanych notowanych na GPW.

Budownictwo to ważny element krajobrazu GPW. Jest jednym z kluczowych wyborów w portfelach tych inwestorów, którzy cenią stabilny wzrost wartości i przewidywalne zyski. Spółki z branży budowlanej są skupione w subindeksie WIG-budownictwo, będącym częścią głównego indeksu warszawskiej giełdy, czyli WIG.

WIG-budownictwo obejmuje obecnie 36 spółek działających w różnych segmentach rynku: od dużych generalnych wykonawców infrastruktury, przez firmy specjalistyczne, aż po producentów materiałów budowlanych. Największą spółką pozostaje Budimex, którego kapitalizacja przekracza obecnie 9 mld zł.
Na drugim biegunie znajduje się Izolacja-Jarocin, której wartość rynkowa wynosi ok. 15,5 mln zł. Oznacza to, że w jednym subindeksie funkcjonują zarówno duże przedsiębiorstwa realizujące strategiczne inwestycje infrastrukturalne, jak i niewielkie, wyspecjalizowane firmy o znacznie mniejszej skali działalności.

Jednocześnie wiele czołowych spółek z sektora znajduje się dziś stosunkowo blisko swoich all-time high (ATH), czyli najwyższej ceny, jaką akcje danej spółki osiągnęły w całej swojej historii obecności na giełdzie. Kursy trzech największych firm – Budimeksu, Torpolu i Mirbudu – przed wybuchem wojny na Bliskim Wschodzie pozostawały zaledwie kilkanaście procent poniżej swoich historycznych maksimów. Z kolei Ferro, piąta co do wielkości spółka w indeksie, notowana jest około 25 proc. poniżej swojego ATH. Pokazuje to, że mimo cyklicznej zmienności charakterystycznej dla branży budowlanej sektor wciąż pozostaje w centrum zainteresowania inwestorów. A to pośrednio może przekładać się na sukcesy w kontraktach i przetargach.

Wiarygodność i kapitał – główne atuty rynku publicznego
Przedstawiciele branży podkreślają zgodnie, że jedną z najważniejszych korzyści z obecności na giełdzie jest wzrost wiarygodności wobec instytucji finansowych i partnerów biznesowych.
–GPW daje spółce budowlanejkilka trwałych przewag: większą wiarygodność wobec inwestorów, banków, ubezpieczycieli i partnerów kontraktowych, lepszy dostęp do finansowania oraz wyższy standard ładu korporacyjnego i komunikacji. W branży, w której kontrakty są wieloletnie, kapitałochłonne i obciążone istotnym ryzykiem wykonawczym, taka transparentność naprawdę ma wartość. Erbud jest obecny na GPW od 11 maja 2007 r., więc przeszedł już przez kilka pełnych cykli koniunktury i dekoniunktury, co samo w sobie pokazuje, że obecność giełdowa może być narzędziem trwałego rozwoju, a nie tylko jednorazowego pozyskania kapitału – mówi w rozmowie z „Builderem” Agnieszka Głowacka, Wiceprezeska Erbudu.

Jak podkreśla menedżerka, sam debiut na giełdzie nie przesądza jeszcze o sukcesie spółki. Najważniejsze jest to, czy firma potrafi wykorzystać status spółki publicznej do budowania realnej przewagi konkurencyjnej i wzmacniania swojej pozycji rynkowej.
– Dla spółki budowlanej giełda nie jest celem samym w sobie. Jej sens zależy od tego, czy zarząd potrafi przekuć status publiczny w realną przewagę operacyjną – łatwiejszy dostęp do różnorodnego finansowania, lepszą pozycję negocjacyjną i większe zaufanie rynku. Jeśli to się udaje, korzyści przewyższają koszty. Jeśli nie, status giełdowy staje się głównie źródłem presji raportowej i krótkoterminowych oczekiwań inwestorów – podkreśla Głowacka.

Transparentność jako element strategii
Podobne podejście prezentuje Dariusz Blocher, który przez wiele lat zarządzał największą spośród spółek budowlanych w Polsce, czyli Budimexem, a dziś zasiada w radzie nadzorczej giełdowego Unibepu. W jego ocenie rynek publiczny jest przede wszystkim narzędziem do zwiększania przejrzystości.
– Ja co do zasady cenię sobie pracę dla spółki giełdowej – mówi Blocher. – Dla mnie ważne jest to, że ktoś, kto chce identyfikować się z biznesem w tym kraju, pokazywać, że to jest firma krajowa i prowadzić biznes w sposób transparentny, nie boi się pokazywać danych, prognoz, raportowania, struktur czy zaangażowania kapitałowego także drobnych akcjonariuszy. Ta presja opinii publicznej, inwestorów, analityków, dziennikarzy, no i w konsekwencji także KNF-u jest moim zdaniem pomocna, mimo że oczywiście stwarza jakieś dodatkowe bariery.

Według niego właśnie dzięki temu spółki notowane na giełdzie funkcjonują w bardziej klarownym otoczeniu niż przedsiębiorstwa pozostające poza rynkiem publicznym.
– Uważam, że spółki są dużo bardziej transparentne, kiedy są na giełdzie. Oczywiście wymaga to przydzielenia ludzi do raportowania i pilnowania regulacji, ale jeśli firma chce być przejrzysta, to i tak musi to robić. Zyskujemy natomiast coś bardzo ważnego – spółka jest publiczna, zdobywa kontrakty publiczne i każdy może sprawdzić jej wyniki czy strukturę kapitałową, a przy okazji może także zainwestować w jej akcje – dodaje Dariusz Blocher.

Giełda czy kredyt bankowy?
Kwestie prestiżu są ważne, nie można jednak zapominać o tym, co najważniejsze: giełda to przede wszystkim realny kapitał, a udany debiut ma przynieść konkretne środki na rozwój. W branży budowlanej rynek kapitałowy rzadko jednak zastępuje finansowanie bankowe, częściej zaś jest jego uzupełnieniem.
– W budownictwie nie traktowałabym giełdy ani kredytu bankowego jako alternatywy „albo-albo”, lecz raczej jako instrumenty do różnych celów. Kredyt bankowy pozostaje naturalnym narzędziem finansowania kapitału obrotowego, gwarancji czy cash flow kontraktowego. Z kolei rynek kapitałowy daje przewagę wtedy, gdy spółka chce finansować rozwój strategiczny, akwizycje, nowe segmenty działalności albo inwestycje, których bank nie sfinansuje na równie elastycznych warunkach – podkreśla Agnieszka Głowacka z Erbudu.

Również z perspektywy zarządzania spółką giełdową emisja akcji ma sens przede wszystkim przy większych projektach inwestycyjnych. Chodzi o emisję wtórną – sytuację, w której firma już notowana na giełdzie oferuje inwestorom dodatkową pulę akcji. Taki mechanizm pozwala pozyskać kapitał na skokowe zwiększenie skali działalności, np.strategiczne przejęcie lub bardzo kapitałochłonny kontrakt, bez nadmiernego zwiększania zadłużenia.

–Jeżeli chodzi o pozyskiwaniekapitału z giełdy, to trzeba to po prostu policzyć. Koszty emisji nowych akcji są dosyć wysokie, więc nie opłaca się tego robić dla małych kwot. Natomiast jeżeli mówimy o100 czy 200 milionach złotych albowiększych kwotach, to już zaczyna mieć sens. W okresach wysokichstóp procentowych takie finansowanie bywało szczególnie atrakcyjne – wskazuje były Prezes Budimexu Dariusz Blocher.

Presja raportowania i regulacji
Status spółki publicznej oznacza nie tylko korzyści, ale też zwiększoną odpowiedzialność – przede wszystkim informacyjną. Oprócz prowadzenia działalności operacyjnej firmy muszą spełniać rozbudowane obowiązki raportowe. Chodzi m.in. o publikację raportów kwartalnych i rocznych oraz przekazywanie raportów bieżących oistotnych wydarzeniach, takich jakduże kontrakty, wypłaty dywidendczy zmiany w zarządzie. Jak już pisałem wcześniej, zwiększa to przejrzystość spółki. Z drugiej strony jednakmoże być uciążliwe.

Zarządy giełdowych spółek funkcjonują w rytmie kalendarza raportowego i cyklicznych prezentacji wyników. Muszą także uważnie obserwować reakcje rynku. Często oznacza to szybkie reagowanie na zmienność nastrojów inwestorów, rekomendacje domów maklerskich czy wahania kursu akcji. Te zmiany nie zawsze wynikają wyłącznie z sytuacji samej spółki, ale bywają też odzwierciedleniem szerszych trendów i nastrojów panujących na rynku.

–W branży budowlanej długofalowość jest czymś naturalnym – przeciętna realizacja kontraktu trwa dwa lata, a w innych branżach to prawdziwa epoka. Dlatego wynik kwartalny nie zawsze oddaje jakość portfela zamówień czy kondycję spółki w całym cyklu kontraktowym. Bardzo ważne jest, żeby inwestorzy rozumieli tę specyfikę sektora – wyjaśnia Wiceprezeska Erbudu.

Wyzwaniem bywa również interpretacja przepisów regulujących raportowanie informacji poufnych.
–Delikatny problem pojawia sięczasem przy interpretacji przepisów dotyczących informacji poufnych. W biznesie budowlanym taką informacją może być już samo przygotowanie oferty, a przecież trudno sobie wyobrazić sytuację, w której spółki raportują każdą przygotowywaną ofertę. W praktyce radzimy sobie z tym dobrze, ale wymaga to dużej uwagi i doświadczenia w relacjach z regulatorem – podkreśla Dariusz Blocher.

Niektóre regulacje pozafinansowe, czyli przepisy niezwiązane bezpośrednio z wynikami finansowymi spółki, także wywołują dyskusje wśród menedżerów. Chodzi np. o wymogi dotyczące równowagi płci w zarządach i radach nadzorczych, obowiązki raportowania kwestii środowiskowych, społecznych czy ładu korporacyjnego (tzw. ESG).

–Raportowanie pozafinansowebywa bardzo rozbudowane i skomplikowane. Podobnie niektóre regulacje dotyczące struktury władz spółek – moim zdaniem wiele z tych procesów powinno zachodzić naturalnie, a nie być wymuszane regulacyjnie. Mimo to widzę zdecydowanie więcej benefitów niż przeszkód, pod warunkiem że właściciele naprawdę chcą prowadzić biznes transparentnie – tłumaczy Członek Rady Nadzorczej Unibepu.

Perspektywa inwestorów: rynek dwóch prędkości
Z punktu widzenia inwestorów sytuacja spółek budowlanych na GPW jest dziś wyraźnie zróżnicowana. Jak zauważa w rozmowie z „Builderem” Sylwia Jaśkiewicz, Dyrektor Zarządzająca w Wydziale Analiz i Rekomendacji Domu Maklerskiego BOŚ SA, sektor funkcjonuje obecnie w dwóch różnych rzeczywistościach.

–Mamy właściwie dwa różne rynki w jednym sektorze – mówi Sylwia Jaśkiewicz. – Bardzo dobrze radzą sobie wykonawcy z ekspozycją na infrastrukturę drogową i kolejową, którzy dysponują solidnymi portfelami zamówień i korzystają z przewidywalnego popytu inwestycyjnego. Widać to zarówno w wynikach, jak i kursach akcji. Trudniej jest w budownictwie kubaturowym, gdzie presja na marże pozostaje wysoka, a atrakcyjnych kontraktów jest relatywnie mniej i są bardziej konkurencyjne cenowo.
W ostatnich kwartałach najlepiej radziły sobie spółki infrastrukturalne, korzystające z dużych programów inwestycyjnych w drogownictwie i kolejnictwie.

–Budimex pokazał dobre wynikiwspierane skalą projektów oraz dobrą realizacją portfela. Torpol wyróżniał się pozytywnie na rynku kolejowym, pokazując solidną rentowność i dobrą dynamikę. Pozytywne sygnały dostarczał również Unibep, w miarę jak segment infrastrukturalny odgrywał większą rolę w strukturze wyników. Wspólnym mianownikiem jest tu ekspozycja na programy drogowe i kolejowe oraz relatywnie lepsza kontrola ryzyk kontraktowych niż w budownictwie kubaturowym – wylicza Sylwia Jaśkiewicz.

Ryzyka i przyszłe trendy
W perspektywie najbliższego roku inwestorzy będą jednak zwracać uwagę nie tylko na wielkość portfela zamówień, lecz także na jego strukturę oraz zdolność firm do zarządzania ryzykiem kontraktowym.

–Kluczowa wydaje się odpowiedź na pytanie, czy rynek nie wejdzie w scenariusz „klęski urodzaju” w infrastrukturze. Kumulacja dużych projektów drogowych i kolejowych, programy energetyczne czy inwestycje portowe mogą wywołać konkurencję o podwykonawców i specjalistyczne zasoby, prowadząc do wzrostu kosztów i erozji marż głównych wykonawców – dodaje Jaśkiewicz. Przy tak dużej liczbie optymistycznych doniesień z rynku inwestorzy przestaną oceniać spółki wyłącznie przez pryzmat skali. Najważniejszy stanie się nie tyle sam wzrost backlogu, ile jego marżowość i odporność na ryzyka.

–Dla oceny spółek bardzo ważne stają się mechanizmy waloryzacji kontraktów, zdolność spółek do przenoszenia kosztów oraz zarządzanie portfelem projektów bez przegrzewania organizacji. Wysoka liczba projektów może poprawiać widoczność przychodów, ale jednocześnie zwiększać presję kosztową – mówi Dyrektor Zarządzająca w Wydziale Analiz i Rekomendacji Domu Maklerskiego BOŚ SA.

Jednocześnie entuzjazm związany z odbudową Ukrainy, który jeszcze niedawno mocno rozpalał wyobraźnię inwestorów, jest dziś wyraźnie bardziej stonowany. Rynek przeszedł od fazy euforii do bardziej chłodnej oceny faktów. Mimo to dla wielu inwestorów, w tym dużego kapitału amerykańskiego (w lutym sam Goldman Sachs odpowiadał za ponad 20 proc. obrotów na warszawskiej giełdzie), ten scenariusz wciąż pozostaje ważnym punktem odniesienia.

Jednocześnie opinie na rynku są podzielone. Część analityków uważa, że potencjalny wpływ odbudowy został już w dużej mierze zdyskontowany, czyli uwzględniony w obecnych, wysokich wycenach spółek. Z kolei Sylwia Jaśkiewicz zwraca uwagę, że przy tak dużej niepewności trudno mówić o trwałym uwzględnieniu tego scenariusza w wycenach.

–W kursach akcji okresowo pojawia się element nadziei związany z odbudową Ukrainy, ale trudno mówić o trwałym dyskontowaniu takiego scenariusza. Rynek potrzebuje konkretów: harmonogramu, stabilnego punktu zwrotnego i realnego uruchomienia programów inwestycyjnych na dużą skalę. Dopóki perspektywa zakończenia wojny jest niepewna, temat ten pozostaje raczej w sferze oczekiwań niż twardej wyceny – wyjaśnia Dyrektor Zarządzająca z BM BOŚ.

Moment cyklu ma znaczenie
Zarówno z punktu widzenia spółki rozważającej debiut na warszawskim parkiecie, jak i inwestora, który chciałby ulokować kapitał w spółkach np. z indeksu WIG-budownictwo, warto pamiętać o kilku fundamentalnych kwestiach związanych z cyklem giełdowym.

Obecna hossa na warszawskiej giełdzie trwa już stosunkowo długo. Jej początek datuje się na październik 2022 r., co oznacza, że rynek pozostaje w trendzie wzrostowym od blisko trzech i pół roku. Dla porównania najdłuższa jak dotąd hossa w historii GPW trwała około sześciu lat, od października 2001 r. aż do globalnego kryzysu finansowego wywołanego załamaniem rynku kredytów subprime w październiku 2007 r.

Im dłużej jednak trwa taki cykl wzrostowy, tym częściej pojawiają się pytania o jego trwałość. W logice rynków finansowych po okresach długich wzrostów zwykle przychodzi bowiem faza schłodzenia lub korekty.

Warto przypomnieć, że w końcowej fazie tamtego cyklu, w atmosferze niemal powszechnej euforii inwestycyjnej, na giełdzie debiutowało bardzo wiele spółek – także z branży budowlanej (Erbud, Unibep czy Izolacja-Jarocin). Był to czas, w którym rynek nieruchomości przeżywał prawdziwy boom, a sprzedaży mieszkań towarzyszyły sceny, które dziś brzmią niemal niewiarygodnie – jak choćby organizowane przez deweloperów castingi dla potencjalnych kupujących.

Część analityków uważa jednak, że obecny cykl wzrostowy może mieć wyjątkowy charakter. Wskazują oni na kilka czynników strukturalnych, które mogą przez wiele lat napędzać popyt w sektorze budownictwa: są to przede wszystkim ogromny program inwestycji infrastrukturalnych w Polsce – obejmujący drogi, kolej, energetykę czy duże projekty logistyczne i portowe – ale też wspomniana już odbudowa naszego wschodniego sąsiada. W takim scenariuszu obecna hossa mogłaby stać się tzw. hossą pokoleniową, czyli cyklem dłuższym i silniejszym niż ten z początku XXI wieku.

Z drugiej strony doświadczenie rynkowe podpowiada ostrożność. Historia giełd pokazuje bowiem, że zarówno dla inwestorów kupujących akcje, jak i dla spółek planujących debiut najlepszym momentem są zwykle początki cyklu wzrostowego, a nie jego dojrzała faza.

Należy pamiętać, że przygotowanie prospektu emisyjnego i całej procedury wejścia na giełdę to proces wymagający czasu i pieniędzy. W praktyce przygotowanie IPO trwa najczęściej od sześciu do nawet dwunastu miesięcy, a koszt całego procesu, obejmującego doradców, audyty, przygotowanie dokumentacji czy działania marketingowe, może sięgać kilku milionów złotych.

Można oczywiście przyjąć bardziej optymistyczny scenariusz i założyć, że obecny cykl potrwa jeszcze kilka lat. Historia rynków finansowych pokazuje jednak, że nawet najdłuższe hossy w końcu się kończą. Warto przy tym pamiętać o pewnej statystycznej prawidłowości: bessy, czyli okresy spadków, są zazwyczaj znacznie krótsze niż hossy. Podczas gdy cykle wzrostowe potrafią trwać wiele lat, rynki niedźwiedzia na rozwiniętych giełdach trwają zwykle kilkanaście miesięcy.

Z tego powodu wielu inwestorów stara się zachować część kapitału na momenty silnych spadków. Taką filozofię od lat prezentuje Warren Buffett, jeden z najbardziej znanych inwestorów świata. Jego spółka inwestycyjna Berkshire Hathaway w ostatnim czasie znacząco zwiększyła poziom gotówki w portfelu – do około 380 miliardów dolarów – co część obserwatorów interpretuje jako przygotowanie na ewentualne rynkowe turbulencje.

Dla spółek planujących giełdowy debiut oznacza to przede wszystkim jedno: na rynku kapitałowym równie ważne jak sama jakość biznesu jest wyczucie momentu wejścia na parkiet. Warto zatem dobrze przemyśleć pierwsze kroki na parkiecie, ponieważ cierpliwość i świadomość cyklu rynkowego zwiększają prawdopodobieństwo sukcesu.